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转贴：Chinwel by 火树银花
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这是我近期的投资功课，就和大家做个小小的分享。（不是鼓吹你买） 晋纬（5007） 的业务是售卖紧固件（螺丝钉、螺母和螺丝铨）、篱笆、石笼网。（有兴趣公司的业务，不妨到 晋纬公司网站 游览一番。有不少的部落客、投资网站、专家等对这家公司的业务、背景、前景有深层叙述，我就就不再复述了。） 晋纬公司的财务结构自2009年后，出现转折，财务结构出现很大的转变。2009年以前，公司积极进行资本开支（投资厂房、机器等等）。资本开支的方法是以借贷方式进行，并将该年的盈利（几乎全部）一起投入。公司的债务由此而来，债务逐渐增加，可以说，这个阶段公司的中心是积极扩张。也许是金融风暴的关系,2009后，公司意识借贷的压力（隐藏的危机），尤其是融资成本（利息偿还）的负担，公司用了数年时间，致力将债务减少。降低了债务所带来的压力，公司的财务架构也越来越稳健。同时间，公司的利润率也逐步提升，盈利慢慢恢复（贷款利息减少，盈利增加。）。另一方面，公司的业绩这几年开始见到成效（投资石笼网、防盗篱笆业务，请参考其他资料），公司也积累了庞大的现金。相信这将会是该公司的亮点，能让投资者在未来获利的重要基石。 首先，看公司的营收、毛利和净利表。自2000年至2008年，公司的营收公司的收入处于增长阶段，营收不断的增长。直到2009年，公司的营收才下跌了26.3%。隔年，营收反弹，增幅为10%，过后连续的两年2011以及2012年的营收持平。 2013年，营收再度稍微下跌了8% 。之后的连续三年（2014-2016 ）都取得了小幅度的增长分别是 5%、3.5%、1.1% 。看来这两年似乎来到了瓶颈。对公司来说，应该是一项挑战。就看下来该公司的如何进一步提升业绩了。 从上图可以看到，公司的直接成本相当高。所以，公司的第一道盈利栏杆要很坚固，否则无法为股东创造盈利。为了要检测公司在直接成本的控制能力，将公司的营收和直接成本换成毛利，就可以清楚的直到，公司在行业中处，成本管理以及竞争状态如何。然后才能做出初步的判断，这家公司的营运能力。 我们看公司的毛利如何： 2000年至2016，我们可以看出公司的毛利处在10至20% 左右。最低的三年分别是2007 ， 2008年以及2013 （ 14.1% ；15.1%；12.8%）；最高的年份是2000 ， 2004 以及 2003（22%、21.3、21.2）。 从这里看出一点是高毛利的年份过了（早前阶段），最低潮（中间阶段）也过了。 哪当下的毛利如何？ 以最近的10年为例，可以看到2009-2012年的毛利是增加的（10.7% 到19.8%），然后下跌（2013年的12.8%） 。之后从2013的12.8%算起，又持续增加，来到2016年的21.1%毛利。 （或许这也稍微透露一点信息，公司的行业有周期性，大约4～5年算是一波吧。） 因为公司的毛利低，所以在其他方面的成本支出，公司一定要做到非常的谨慎和严格，才可以保证公司的获利，这样才能算是合格的公司。 通过利润率，可以看到公司在这些年在经营方面的努力如何。 通过上述的利润率，可以看到2009 - 2012是一个阶段；2013 - 2016一个阶段。（2009年可以注意的一点是，当年是公司注销了大批存货导致盈利下跌。）利润率慢慢增加增加再增加，然后下跌，过后反弹，再慢慢增加再增加。（然后的2017年怎么办？是否持续增加呢？那就看你的投资眼光了。） 就我个人而言，基本上我不会考虑投资利润率常年低于10% 的公司。除非，有这样的情况： （一）公司的规模足够 （二）流通股数适中（不会太多，每股盈利不会太薄） （三）公司的现金激增 （一）公司的规模 营收 1，000，000 的5% 利润率 和100，000，000 的 5%利润率 ，是不同的。 前者盈利为50，000 ；后者 盈利为 5，000，000 ，五万 和 五百万 是不同的。 不同规模的公司，不应该在同样的利润率之间做出比较。因为……就好象你拿麻嘛档和3星级饭店比较。两个同样是做吃的生意，同样能解决一餐的问题，只是……问题是你觉得会很有意义吗？ （二）流通股数额 一家公司的利润率非常好，每股盈利看起来不断的成长飞扬，ROE 很好等等，总之就是很好很好。问题是，是不是每一件公司每股盈利都够好？ 举例，公司的盈利1000元。 甲公司流通股是10，000股，乙公司是1，000股；乙公司是 100股，丙公司是 10股。 请问，你会选择哪一个作为你的投资？ 一般上，我们会选择“丁” 。因为每股盈利足够“丰厚”，每股盈利够“斤两”，份量足够。因为，盈利能带给投资人回报、回酬、投资成果。最大的收获，才是投资人梦寐以求的选择。（不然你投资来作甚？） 可是…… 一旦加上“股价” 这样的东西。情况就不同了。…… 例如这样的情节： 甲乙丙丁公司的股价分别是： 甲 RM 1 , 乙RM 10 , 丙RM 100 , 丁RM 1000 。 你会选择？ 那就看个人的家庭收入、荷包的厚度、银行存折的分配、资产配额、各类市场信息（风吹草动等）…… 等等等。 如果加上生意。甲业务是食品 、乙是产业、丁是药剂行、丁是开银行的。 你的个人考量有不同了（人们对前景的看法）。 再来，市场的“需求” 和”供应“ ，“衣食住行”问题，再加上公司债务和资产情况。 再加上红股、股息、配股、附加股…… 然后上市下市等等等等。 然后是…… 配合股价的波动。再来一个看好的前景，股价会起，不看好的股价会跌。 …… 精彩了。天天有新的行情、报告、新闻、消息。有者衍生新的看法，会起的“好公司”，不会“动的”是烂公司。“跌的”一定是出现了问题。 好了，只是想说，各有各看法，个人有个人的机遇和际遇，“缘” 一个字吧。 自己知道自己的决策和决定，对自己的金钱负责，对自己当下的投资决定负责，身体健康，家人开心最重要。 回到原点（跑题了扯得太远了）。 简单来说，除了股价的问题，我个人认为每股盈利丰厚，加上股价偏低，就是很好的投资标的了。唯有盈利，才是好的投资指标。（其中之一，不是唯一） （三）现金激增 如果一家公司突然出现现金激增的现象，那就非常值得我们重视。找出它的原因，也许机会就在里面。 现金激增，不外乎几个原因： （甲） 跟银行借，跟投资人借（通过附加股），新的股东借（引入新的资金，私下配股等）（有的更加厉害，更拿鸡政府借，高达数十亿，还是低利息贷款！） （乙） 卖地、卖房、卖产业（股票、子公司、联营公司的股份、厂、品牌等，总之可以卖的东西） （丙） 赚到的钱 （盈利是也！） 在这几个情况中，我个人最看好的是第三点。公司赚到的盈利（以现金形式保留）。这表示，公司竞争力良好，公司的资产架构安全程度提高（有现金的公司是不会倒闭的），给公司的未来预先铺路。 投资人可以获得其他的好处呢？ 股息增加。不派股息？未来红股机会增加。（当然，也有赚了一大把钞票的公司，却超级吝啬，不愿意分享投资成果。……经典的，如当下的：FRONTKN。 * 当然，未来我就不知道了 ） 如果觉得很乱了。你可以只看一个重点“盈利”。 但是，盈利的背后是什么？ 别担心，利润率会提供你一点的信息。 请看下图。 你会注意“深谷” ，还是 “山峰” ？ 是的。你的选择，会决定你对某个股的判断，然后做出决策，最终做出决定。 现在，2016是半个 “山峰”。 未来的日子，也许出“再创高峰”，也许会出来“新的山崖”。 未来会出现新的高峰还是另一个深谷 ，我不知道。 所以，这里我不多说了。 好不好，最终还是交给你自己。看你的投资眼光和眼界了。 摸不到，看不到，并不是说，我们就一筹莫展，不知所措。这不是投资人应有的态度态度。 我们应该积极进取，尝试从资产负债的表象中，寻求答案，找到解答，虽然不一定是真相的全部，但是能够知道一些背后隐藏的点点滴滴，就可以增加我们的投资筹码，和提升自己的投资安全程度。以此来在未来中增加获利的机会。 成功，我幸；失败，我命。 起码，我已经尽了全力，无遗憾。 下表，显示的是公司的总资产对比总债务的情况。 从资产和债务配置的情况，我们看到两个部分： （一）资产成长，债务同步增加 （二）资产增长，债务下降 尤其是第二点，对投资人非常有利。 进一步评估公司资产素质。看下图： 同样的情况，前面的部分流动资产上，流动债务也上；后半段，流动资产上，而流动债务下降。 换为流动比例，可以清楚看出公司的短期资产素质，以及营运内部的情况。 我们可以直接把重点放在2009年至2016这段时间。 从2009年的1.57 到2016年的4.26 ，公司显示出清楚的信息：公司的流动资产持续增加。（也就是说，短期债务减少。） 这样的资产配置，提高了公司的安全程度。背后的带出来的信息是，公司的竞争力提高了——获利会越来越好。 为什么会这么说？ 试想，如果不是能力经营生意的能力提高了，获利能力提高了，怎样能赚钱？ 怎么能够赚取更多的钱？赚到的钱在哪里？就是公司的流动资产。这家公司的股息派发不多，所以保留的盈利会存在公司资产里面，不管是流动资产还是固定资产。 如果要更进一步知道盈利是以何种形式存在，那就看下图： 现金。是的，公司内部握着的现金。 尤其是这两年。公司的盈利几乎全部转换为现金。（可以参考后面的现金流） 因为公司解决了大部分的债务，然后投资厂房的需要减少，股息的派发不多，然后（最重要的一点） 公司的近4年来的盈利都不错！ 盈利不错，流入的钱多了，支出少了，自然钱就多了。 那么，这一笔钱，公司会怎样处理呢？ （这就是这家公司的投资亮点了！） 接下来，是股东权益。代表股东获得分配的保留盈余。当然，简单看看就好。在没有派发红股或者清盘的时候，你无法分享的。 好了，来到了现金流组了。 现金流的分析，非常重要的部分。如果说资产是经营的成果，那么现金流就是营运的过程。我们可以通过从过去的点滴，追溯公司的“用钱的艺术”。从而探讨公司的内部营运情况，经营文化，管理层的态度。从而协助投资人判断这家公司的价值，并且给这家公司定价。 实话实说，如果把年份拉长，公司所展示的营运活动现金并不怎么美。（也就是说，不太稳定，起起伏伏） 在2000年至2004年间，虽然公司取得现金流入（正），但是并不稳定。2005年至2010之间，取得现金流入的年2006，08，09，而流出的年份为05，07和10年，而且差距相当大，所以出现大幅度的转变。因此，出现了上图中呈现的大起大落。 但是，现金流不美，不代表它不会在未来慢慢变美。 2011年开始，公司的现金流从2010的 - 2，852 反弹成19，634 ，隔年下跌至19，682。然后，连续四年（2013-2016）现金流保持5千万以上。甚至创下了历史性的最高一刻 100，881 或一亿令吉的现金流。这里带出了重要的信息——竞争力提升。 公司的竞争力提高了，才能带动盈利增加。盈利增加了，才能把钞票赚进来。 赚到的资金，做了什么呢？ 那就要参考下图的投资活动（红色线）。除了2005和2006年的大幅度投资（2005：RM107，371 ，000 ， 2006：RM87，912，000）之外，其他的年份，公司的再投资活动（资本开支）大部分处在1千万左右。 下来的，加入可融资活动现金流（绿线），可以看到公司这些年来营运的全貌了。 公司2009年以前，基本上是赚了多少，就把赚到的再投入自身的行业里。在2005和2006年动作比较大，融资了1.5亿元，作为这两年2亿元的投资资金来源。因此，公司的债务就直接水涨船高。 2009年后，公司在融资活动方面的重要举动是：偿债。尤其是2009年，公司停发股息，停止资本开支，把该年的所有获利全数偿债。这是重要的里程碑。因为自此，公司的方针就是致力减债。（同一时间，借贷利息从2009年的6.4百万 降低至2010年的2.9百万。意思是，公司的盈利增加了）。详情可以参考前面的总资产对比总债务表。 债务的减少，提高了公司的安全程度，也提高了公司的盈利。同样的，也可以看到公司的股息派发慢慢地增加了。 从上图可以看到2000至2002年的股息为4.5百万。 过后，2003的5.5百万提升到2005年的12.1百万。2005年这一年，公司也4送1红股。因为公司创下了当年的34.4百万盈利的高峰。 接下来的三年（2006 -2008 ），股息为8百万。 2009年，停止派息。过后的2010年，公司股息仅仅1.6百万而已，聊胜于无。自2011起，股息5.4百万慢慢增加至2016年的23.4百万。 如果今年保持盈利水平，保持目前的资本开支，低债务财务结构，相信以公司的现金水平，未来有能力派发更高的股息。(至少可以确定一点的是：公司的派息政策是40% ) 下来，是公司的股东回酬率（ROE）。从谷底反弹。相信接下来的业绩能够让公司的回酬稳定。 至于，是否投资这家公司，首先，要知道这是一家什么公司。 然后，需要知道自己花钱买了什么回家。 自己花钱投资，想要从这家公司得到什么，并且期望未来公司带来怎样的回酬或回报。 万一未来出现误差，得不到/达不到自己的要求，你要怎么做。这些都需要自己做准备的。 公司的运作每一个环节都循环的相扣。不能作为独立的个体来谈，必须以整体的情况来评估一家公司。 例如，公司的债务降低，带来什么好处？以低债务水平的财务结构，未来给公司带来什么价值？能够提升盈利吗？（能提升盈利。为什么？） 赚了盈利，对这家公司的资产产生什么价值？进一步改变公司的整体运作情况吗？ （可以改善公司的财务结构，也提高公司的竞争力，从哪里可以看出整体呢？） 盈利以怎样的形式存在公司？会给公司带来什么明显的改变？改变是好的吗？改变会反映在公司的生产线吗？会为公司创造更高的价值吗？（流动比率，利润率，总资产比率的改变。改变的起点源自哪里？） 这些所谓的价值，带给买这家公司股票的股东有什么影响？ 是更好的回报吗？还是让大家空等待？要等多久？时间到了，是否可以兑现这些所谓的价值，带给股东们最大的价值？最终，这些价值可以转换为股东可以直接或者间接享受到的经营果实？ （ 盈利预测、股息预测、红股预测 ，这是是否可以兑现为果实？吃得到吗？） 通过一层，有一层的解答。一步又一步的慢慢摸索，思考公司的上上下下，不管是否能够真正找到答案。这一切都会带给我们对一家公司更为全面的理解。 就此停笔。 投资是一门艺术。 |
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