在过去两年，除了中国和日本，全球经济强国和新兴国家，皆身处于升息循环之中。在如此高息的环境底下，经济增长与金融荣景却是神奇般地稳健。

不仅股市没崩盘，且屡创新高，压在全球经济肩上的公共债务，也没有因为利息攀升、债价走低而爆破。哪怕是受强势美元及高利息围城的发展中国家，并没有出现80年代式倒债的骨牌效应。

虽然类似硅谷银行及标志银行的美国中小型银行，曾在2022年末因利息逆转而出现资不抵债的困境，但那星星之火很快地就被扑灭，谈不上风暴，也远不如美国80年代中叶发生的储贷危机，罔论全球金融危机。

至于全球经济，其增长率固然从2021年的6.3%，急速减半至2022年的3.1%，2023年更只剩下2.7%，但这两年来的增长减速，多半可归咎于3个方面。

首先是美国经济增长在大规模财政刺激退场以后的回归正常；其次，欧洲经济在为后能源价格危机的结构调整所付出的代价；第三，中国在缺乏提振消费与投资信心的政策底下所出现的有效需求不足。

不管怎样，无一与升息政策相关。

既然如此，为何升息并没有如教科书所言那般导致需求疲软，去通胀最终必须以经济衰退为代价？

经济持稳四大因素

始末缘由，和浮动汇率、政策回应、本币化与美元霸权并存，及中美贸易战等四大元素离不开干系。

浮动汇率机制最大的好处，莫过于让货币政策主权回归经济，允许各国央行按各自国内经济状况调息，所以日本央行才可以在全球货币紧缩的当儿持续按兵不动，而大马国家银行也无需紧随美联储涨息步伐。

不紧随的代价固然是软趴趴的令吉，但弱势令吉迎来了外资及游客，增强了出口对经济的贡献，把需求转向国内，对经济起了扶持作用。

而且鲜少被提及的是，身为一个拥有正向国际投资头寸表（即对外资产多于负债）的国家，由于通过出口及对外投资所累积的国际资产多以美元记账，而对外举债及流入我国的外来投资则以马币为主，令吉贬值意味着我国国际财富（以令吉为单位）的水涨船高。 

新兴国家经历过区域及全球金融危机，也曾经因为了捍卫汇率稳定而付出沉重的经济代价，国家银行就曾在亚洲金融危机发生之初，以稳住令吉之名，大举升息，贷款利率一度超过12%，结果令吉救不着，反拖垮了经济。

这一回，政策主权不仅因为浮动汇率而回归手中，央行也学乖了，给予了适当的政策回应，大马如此，东盟各国亦然。

本币结算缓和贬值

有意思的是，令吉乃至东盟各国货币贬值，并无阻去通胀的努力，当中有个重点，就是区域国际贸易多属供应链贸易，虽然终端出口市场目标仍是美国市场，并以美元为计算单位，但彼此的中间财贸易往来甚密，经过多年的努力，贸易结算本币化的进程也取得进展。

当区域货币的美元价值同时缩减，彼此之间的贬值幅度就远逊个别兑美元的贬值，本币结算的中间财进口成本的增长幅度，因此相对要低一些。

如此一来，兑美元贬值所推动的通胀压力就弱一些，新兴国家升息的需要也就少一些，拉到经济也就不必然是去通胀的必然代价。

还有一点，由于国际原油价格仍以美元为计价及结算单位，过去的强势美元削弱全球对原油的需求，所以即便同时发生俄罗斯石油出口受到制裁、中东地缘局势濒临战争边缘，及石油输出国组织纷纷减产的情况下，油价仍维持在每桶80美元的水平以下。

在所有经济防御墙之中，最吊诡的莫过于中美贸易战。发展中经济体因中美经济关系出现的裂缝而得益，不仅是因为受关税及科技出口禁令催化的生产线再转移带来经济增长，抵消高息的紧缩效果，受惠国也竞相出台工业政策，往后扩大的产能也将起到压制通货再通胀的效应。

历史教训不得不防

如今，经历了两周前的股市恐慌式调整，美息下调的论述铺垫基本上已经完成，9月落实首轮降息是板上钉钉的事。以2%的通胀目标及2%的自然利率来看，4%将是合理的终端利率。

一旦降息，美元趋弱，新兴货币走强，经济增长动力会否反而遇上程咬金？持续的强势令吉会否减弱外资及游客流入及开支，抑制出口对经济的贡献，诱使需求转向进口？

如果我国国际财富的令吉价值开始跳水，经济抵御能力会否受到侵蚀？而国际石油价格会否随着弱势美元走高，底部也越垫越高？

更何况，无论是2000年、2007年还是2019年，一旦启动降息循环，6至9个月以后，美国就会出现经济衰退，新兴经济体难逃牵连。

所以，即使宿命论可以撇开不谈，历史教训却不得不防，也许降息以后，才是我们需要严阵以待的开始。