【建筑股：双威建筑】——SUNCON

双威建筑（SUNCON）是马来西亚最大的纯建筑集团，母公司是持有54.44％的股权的双威（SUNWAY）。拥有超过38年的历史的双威建筑，能够为客户量身定制一套完全整合且经济高效的解决方案；以端到端解决方案，完好地控制交货时间与质量。

SUNCON主要的业务包括：
-建筑施工服务 Building Construction Services
-基础建设服务 Infrastructure Services
-地基及岩土工程解决方案 Foundation & Geotechnical Solutions
-机电工程 Mechanical & Electrical Engineering
-预制混凝土制造 Precast Manufacturing
-虚拟设计与施工 Virtual Design & Construction
-再生能源 Renewable Energy

【季度业绩】
集团2019Q4的营业额为485.9M，相较于2018Q4的营业额626.0M下跌了22.4%，这也导致了税前利润从2018Q4的47.5M减少至2019Q4的40.5M。

建筑部门的营业额为440.5M，税前利润为38.0M；相较于去年同期595.3M的营业额和50.1M的税前利润，呈现了超过20%的跌幅。较差的表现是由于现有的项目大部分都处于初始阶段。

预制混凝土部门成功扭亏为盈，2019Q4的营业额为45.4M，税前利润为2.5M；2018Q4的营业额为30.7M，税前亏损为2.9M。目前的订单使得收入增长了47.9％，从利润率来看，随着低利润率的项目完工，预制混凝土部门顺利扭转了业务无利可图的局面。

【全年业绩】
集团FY19的营业额为1768.7M，对比FY18的营业额2256.8M下跌了21.6%；税前利润也随之滑落13.9%，从182.7M下滑至157.4M。收入和利润的下跌归咎于建筑业务的表现不佳。

建筑部门FY19的营业额为1618.9M，相较于去年的2123.1M，下挫了23.7%；税前利润则从去年的181.7M减少至今年的154.6M，下跌了14.9%。较不理想的表现是由于建筑部门现有的工程大多处于初始阶段。

预制混凝土部门的营业额由去年的133.7M提升至今年的149.8M，增长了12%；税前利润则从1.0M大幅提升至2.8M。由于预制混凝土部门较低利润率的项目完工，使得业务开始改善。

截至2019财政年度，SUNCON的新订单总额为18亿令吉，超越15亿新订单的目标。目前的未完成订单为52亿令吉。

【获颁印度工程】
2020年3月26日，双威建筑公布了它在印度的合资企业，SunCon-RNS Infrastructure Limited (60:40)，从印度国家公路局手中获得了价值约5亿令吉的高速公路工程。该项目将通过混合年金模式进行，这将大大降低承包商的风险。SUNCON管理层预计该项目的税前利润率有望超过10％。道路总长36.75公里的工程，预计于2020年10月动工，工程为期2年。此外，该合资企业还获得了每年价值约400万令吉，为期15年的运营和维护合约。

虽然海外合约有着执行、地缘政治以及外汇风险，但SUNCON在印度完成过7条大道工程，相当熟悉当地的项目。同时，以混合年金模式进行这项计划，SUNCON将无需承担有关高速公路的的交通流量风险。根据协议条款，印度国家公路局将在建设期的头两年内，分五期偿还该项目费用的40％，剩余的60％将在15年内以固定年金加上利息支付。

【混合年金模式】
HAM(Hybrid Annuity Model)是结合了BOT Annuity Model 和EPC Model的混合年金模式。所以，想要了解混合年金模式，我们就需要先了解什么是BOT Annuity Model 和EPC Model。

BOT(Build-Own-Transfer) Model
建设-经营-转让模式。在这种模式下，道路开发商出资兴建高速公路，通过收取过路费来回收资本，因此政府无需出资付款。一般上，开发商可以持续收取路费三十年，之后才将设施移交给政府。

BOT(Build-Own-Transfer) Annuity Model

建设-经营-转让年金模式。在这个模式下，道路开发商会建造一条高速公路，在指定的期限内运营该高速公路，然后将其转回政府。 在该项目商业化运营后，政府开始向开发商付款，通常是每六个月进行一次付款。

EPC (Engineering Procurement Construction)
工程总承包模式。在这种模式下，成本完全由政府承担。 政府将邀请拥有专业工程知识的私营企业竞标，原材料和建筑成本由政府承担。该模式的一个缺点是这将使得政府的财政负担过重。

HAM(Hybrid Annuity Model)

混合年金模式。在这种模式下，政府会根据设计，在项目的建筑期间，分五期支付40%的建筑成本。剩余的60%将在项目完工后，根据该资产的表现以及开发商的绩效来支付年金。道路开发没有权力收取通行费。

从本质上讲，与BOT模式相比，混合年金模式将交通流量以及部分融资风险转移给了政府，从而大大降低了承包商的风险。 SUNCON管理层预计该项目的利润率相对稳定，因为合约中附有价格上涨条款。

【未来前景】
在今年的第一季度，颁发给上市承包商的本地合约同比减少了40%，基础设施与建筑施工分别下降了63％和27％。在GE14之后，由于国内缺乏机会，国内的承包商纷纷将重点转移到了海外。 但是，由于新冠肺炎向全球扩散，可能导致海外招标延迟，未来国外的机会可能减少。看回国内，马来西亚政治局势再次出现了重大变化，这也可能会拖延发展项目的实施，而在全马实行的MCO也可能会导致原定时间表的进一步推迟。

因此，SUNCON将继续向海外扩张，并依靠着母公司SUNWAY的内部项目来实现持续增长。SUNCON与母公司SUNWAY的战略关系，让SUNCON就算是在建筑领域的低迷时期，依旧能够获得源源不断的订单。值得一提的是，内部订单占了2019年总订单的33%。

身为一个能够提供端到端的解决方案的建筑商，可靠的过往记录以及良好的信誉使得回头客源源不断。净现金的的财务状况，也确保了SUNCON能够度过寒冬，等待下一个春天的来临。此前，SUNCON的股价从RM2.10的高位下跌了约40%至RM1.25，近期股价已回升34%，站在RM1.65以上的位置，不算特别便宜；基本面来看，16倍的PE以及4.17%的DY，相对于其他建筑股也不是特别具有吸引力。

由于广泛的乘数效应，政府可以依靠建筑活动来提振经济。但是我认为，在油价暴跌、游客人数剧减、出口收入降低的情况下，政府的收入大大减少；另一方面，疫情的救市措施会导致政府支出大大增加。因此，预计政府不会在短期内推出大型基础建设项目来刺激经济。未来就算有新的发展项目，合约最终会花落谁家？无人得以知晓。所以，相较于建筑股，我个人更倾向选择建筑材料股。因为不论是哪一方赢得了合约，建筑材料的需求都会增加。

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Investman 投资侠

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