云顶集团掌舵人丹斯里林国泰面对的是“未爆弹”还是“绝处逢生”？

由林国泰掌舵的云顶（GENTING,3182,主板消费产品服务组）及云顶大马（GENM,4715,主板消费产品服务组）去年流年不利，接连遭遇“危弹”，先有“2税穿心”，接下来卷入与霍士的毁约官司，好不容易挨到年末却面对个10年首亏的困境，黯淡度过2018年。

迈入2019年，云顶集团的好消息陆续报到，先有首季业绩表现并未受赌场税上调造成显著影响，再来与财政部的税务减免纠纷落幕，最新则是与迪士尼和21世纪霍士公司（21st Century Fox）大和解，到底云顶集团是坏消息尽出迎来曙光，还是美好图象仅是昙花一现？

与霍士和解 主题乐园提早开业

上周，云顶大马表示已和迪士尼及霍士达成和解协议，全面解决彼此之间的争议，并同意终止美国加州中区地方法院的待裁决诉讼，同时重新签订新协议备忘录，获得授权使用部份霍士知识产权。

兴业研究认为，云顶大马与迪士尼和霍士达成和解协议，旗下户外主题乐园有望提早于2020财政年首季开业，不过相信主题乐园无法立即带来盈利贡献。

兴业认为，仗著主题乐园的吸引力，云顶高原于2020财政年的访客表现将更强劲，预计可由2018财政年的2590万人增加至2850万人，至2021财政年更有可能达到3000万人的目标。

马银行研究指出，在云顶集团尚未爆发合约纠纷之前，云顶大马曾在2018年5月为户外主题乐园进行招聘，而当时预计开业的时间为2018年末季或2019年首季，因此拥有了6至9个月的前导时间。

“从近期云顶大马刊登全版广告为主题乐园招聘员工推测，户外主题乐园有望在明年首季或次季开始营业，比其推测的2021年首季提早了约一年的时间。”

摩根大通认同，户外主题乐园是推动云顶集团盈利增长的主因，若云顶大马户外主题乐园能够比预期更早的时间解决纠纷或开业，则是正面的驱动因素，惟无法在解决后立即做出贡献。

该行补充，云顶大马若能提高促销支出，捍卫市场份额，抑或开放更多设施，是另一个利好消息。

针对云顶集团是否一如市场预期将在明年上半年开放户外主题乐园，该集团员工指出，目前尚未有任何确切的开放时间，惟将会透过脸书公布最新进展。

兴业指出，随云顶集团与霍士诉讼官司和解、撤销对财政部针对税务减免期提出的司法审核和首季业绩反映赌场税上调带来的实际影响更少，相信坏消息已全部释出。

省下7.5亿美元减记拨备

“另外，原本预期必须为投资在户外主题乐园的7亿5000万美元进行减记拨备也将不必进行，相信云顶大马面对的仅会是拆除部份不获包含在霍士知识产权内的费用。”

博彩业务盈利成长引擎

户外主题乐园是云顶集团近期最火红的话题，但长期来看，该集团仍然需要依靠博彩相关业务来将之推向高峰。

市场分析员指出，非博彩业占云顶集团的营收贡献不大，与博彩业相关业务相比，影响力并不显著；反观与博彩业有关的利好／利空消息对盈利表现更为显著。

摩根大通认为，云顶集团的上扬增长动力来自拉斯维加斯业务，相信比预期早投入运作或披露更多计划将有助于带来高于预期的回酬，甚至将拉斯维加斯业务上市也能带来增长潜能。

虽然摩根大通看淡云顶集团旗下大马及新加坡的赌场子公司，不过其他资产相当诱人，将是潜在增长来源。

该行指出，云顶集团投资41亿美元（约169亿令吉）的拉斯维加斯名胜世界（RWLV）预计将于2020年底营业，在越来越靠近开业日期的当下，云顶的折价估值将逐步收窄。

“不过，我们不认为这项资产与云顶集团其他亚洲赌场子公司般一样具有增值作用，并且预期带来较低的收益率。”

潜在增长催化剂

当然，不得不提的最大利好当然是云顶集团成功标得日本赌场牌照，日本政府广发英雄帖，邀请全球赌业巨头提交大阪赌场度假村发展计划的“概念请求”（RFC）文件，丰隆研究看好云顶旗下云顶新加坡有望脱颖而出。

马银行指出，云顶集团另一个潜在增长催化剂是注销为玛许比万帕诺亚格（Mashpee Wampanoag）部落发出的票据。

马银行引述报告指出，美国众议院通过了H.R.312-保留玛许比万帕诺亚格部落重申法案。如果美国参议院通过类似的法案，且总统特朗普没有否决这些法案，那么玛许比万帕诺亚格可以建立他们的FirstLight赌场度假村并偿还云顶集团。

“如果情况往正面发展，我们认为云顶大马有望注销票均，并可以恢复每年6000万美元（约2亿5000万令吉）的利息收入。”

去年第三季，云顶集团为投资的玛许比万帕诺亚格（Mashpee Wampanoag）部落发出的票据作出18亿3430万令吉减值拨备。云顶大马是在2016年4月，通过认购玛许比万帕诺亚格部落发出的票据，受委管理在当地建设的First Light赌场度假村，但后遭到汤顿居民挑战内政部的“保留地”资格，导致整个计划陷入停顿。

另外，摩根大通相信，云顶集团持股的药剂公司TauRx研发的阿兹海默症药物试验成功或兑现能源资产，股价表现预计将能超越市场疲弱的投资情绪。

摩根大通认为，云顶在遭受严格监管的行业中仍然可以保有充裕的现金，同时也接近大股东利益也是一大鼓舞事项

云顶种植受看好

至于云顶其他资产，摩根大通指出，若云顶脱售或扩展石油和电力资产（NAV18%），将潜在推动增长。

摩根大通也看好云顶旗下的云顶种植（GENP,2291,主板种植组）（NAV11%），因其较年轻且处在成熟期的棕油树组合将能提供更长的周期增长。
 

区域赌场来势汹汹 恐上演抢客战

虽然云顶集团好消息不断，但也有不少黑天鹅盘旋在空中，随时扑杀好不容易出现的利好，最大的危机之一就是面对来势汹汹的区域赌场威胁，分析员甚至预估，林国泰区域赌王地位岌岌可危。

摩根大通指出，由丹斯里曾立强医生掌舵的金边金界控股旗下金界赌场（Naga）首季客流量按年增长29至45%，但林国泰旗下的云顶大马客流量却面对双位数下滑危机。

艾芬黄氏认为，尽管市场对于赌场需求仍然强劲，但目前高达35%的博彩税限制了云顶集团发展成为区域博彩枢纽的。

该行指出，与其他新的区域赌场相比，云顶集团旗下的云顶赌场吸引力减弱，显然面对了激烈竞争。

艾芬黄氏指出，国内客户（中高端赌客和贵宾赌客）也可能试图尝试新的区域赌场所提供更好的额外优惠／折扣，加上飞行时间在4小时以内。

“不过，相信大众市场可能不会受到严重影响，因为他们可以接受免费额外补贴出现微小变化。”

赌场税调涨削弱竞争力

艾芬黄氏指出，随美中贸易摩擦事件进展，中国赌客前来云顶赌场的情况将放缓，加上面对来势汹汹的区域赌场，预计未来数个季度在抢夺赌客上将是一大挑战。

“此外，政府上调赌场税也削弱了云顶集团的竞争力。”

摩根大通关注云顶大马短期内面对的盈利风险，同时认为竞争加剧将加重反弹风险，因此建议投资者趁高套利。

摩根大通认同大马人推动云顶名胜世界营收，预计贡献了73%营业额。

“但是，从我们的报告获知，越来越多大马人前往区域赌场，因竞争对手提供更高的回扣和好处吸引顾客，这导致了云顶大马失去增长动力。”

摩根大通指出，虽然没有看到大马人大规模的在海外旅行，但事实上因云顶大马为了抵销更高的税收成本，继而减少免费赠品之际，的确拖累了到访的人次。

摩根大通甚至直言，市场预估云顶大马在2019年营业额可取得7%增长（今年首季贵宾／大众到访率有所下滑）的预测是高估了，特别是区域竞争者不断扩展以希望刺激到访率。

摩根大通认为，云顶集团潜在风险包括赌场业务涉及的地区——大马、新加坡、英国和美国出现监管变化。

“拉斯维加斯业务延迟开业，或再度陷入诉讼中都将拖累云顶集团的表现。至于其他外部如经济放缓、意外等等将影响游客到来的因素也对云顶集团是一大威胁。”

调查显示，柬埔寨、菲律宾和越南等东盟政府大力发展博彩业，缅甸政府也在5月批准开设赌场，这意味著东盟未来两年内将有更多赌场启用，让云顶大马此前享有的优势逐步消散。

去年重伤 股价未复元

去年云顶集团遭遇3大炮弹重击后，股价溃不成军，云顶和云顶大马在去年11月份别大跌1令吉零6仙和1令吉63仙，甚至市值也大蒸发。云顶市值由10月的284亿5672万令吉大挫41亿零945万令吉，至243亿4682万令吉，市值排名也由14位跌至20位；云顶大马市值由10月的266亿6182万令吉急挫96亿7901万令吉，至169亿8281万令吉，更跌出20大市值榜，至26位。

在最后两个月更是频频传来坏消息，先有希盟政府在11月2日的2019年财政预算案上宣布，赌场每年博彩执照费，从原有的1亿2000万令吉增加3000万令吉，至1亿5000万令吉。赌场博彩税将提高至占博彩营收总额的35%，比之前的25%大幅度调高10%。

较后，云顶集团满怀期望可借助20世纪霍士主题乐园一洗晦气，却迎来了毁约官司，与迪士尼和霍士对薄公堂，最后更出现了全年最后一击——10年首亏，使得云顶集团黯然跨年。

近期，云顶集团股价频频走高，主要大功臣为与霍士大和解，并允许使用部份霍士知识产权，市场盛传最快将于明年首季开业。

云顶及云顶大马受消息激烈，股价节节攀升，在上周短短5个交易日。云顶走高43仙或6.49%，挂7令吉零6仙；云顶大马也扬升54仙或16.07%，报3令吉90仙。

仍有10至15%上涨空间

大华继显研究相信，云顶集团或霍士公司证实消息后，相信能够推动云顶大马股价，预计至少可推高10至15%。

云顶母子在去年面对炮弹袭击后，股价久久未能恢复，云顶由52周的高峰9令吉零9仙，重挫3令吉18仙或34.98%，至5令吉91仙；云顶大马则由52周的5令吉42仙高峰，滑落2令吉66仙或49.08%，至2令吉76仙。

另外，针对云顶集团股价尚未恢复元气一事，摩根大通认为，假设云顶集团股价下跌至反映股息周息率相对更高的水平（股价下跌超过20%，意味著约6%周息率，尽管2019财政年股息有所减少，仍然是马股中相对高的水平），抑或股票估值负增长，将使风险／回酬更加平衡。

【结语】
云顶集团在2018年面对了许多负面消息的冲击，而2019年会不会有更大的喜讯出现？还是黑武士继续捣乱？能否扭转乾坤，除了需要看云顶集团的运气之外，相信舵手林国泰的策略也是相当的重要。

林国泰曾在今年云顶及云顶大马的常年股东大会上宣布减薪20%，借以稳住军心，并直言减薪并非是因为集团表现不好，此策略相当受到小股东的欢迎。

接下来，林国泰还会做出甚么布局？是等待收割果实，还是有更多的挑战在等著他接招？