友情提醒: 這篇廢話閒聊較多, 可能無關分析的東西不少, 比較啰嗦, 为了不浪费大家时间, 大忙人請自行路過, 感恩!
真正進入鋼鐵這一行是2009年的12月24, 平安夜.
行業主要是專注在冷軋硅鋼(CRGO/CRNGO)的貿易和加工.
當天飛到中國開始學習中國分廠的銷售和處理當地管理的協調工作.
2012年之後被台灣的同行挖角到印度Bangalore負責開廠和銷售事宜.
7-8年的時間對鋼鐵業來說不長, 不過這幾年足以切身感受近年鋼鐵業的困境.
這也可能是為何身在熟悉的鋼鐵業, 卻完全看漏了最近鋼鐵股的暴漲...
看漏的原因是一開始壓根兒就不信中國能實際意義上的減產, 中國鋼鐵業牽連太廣, 是國家重點戰略物資. 過剩產能不是說停就停. 降低產能這件事其實說了好多年.
2011年的時候, 鋼材的一波大跌勢, 當時USD900的母材鋼捲原材, 加工過後成品被別人壓倒USD880, 還要給90天Open Credit. 所有廠家還在比出貨速度, 看誰庫存能銷的快, 因為大家都對鋼價的跌勢感到擔心. 事實也證明, 之後幾年鋼材還是一直往下走.
隨著珠三角地區工資不斷暴漲(我2010年的時候, 所處的3線城市基本工資是630, 2012年離開中國的時候已經是RMB 980), 很多追求低成本的下游企業也慢慢外移.我 最後會去到印度, 也是因為整個產業鏈和制造中心往菲律賓,印度等低工資國家迁移说造成.
所以對於中國下大決心去產能, 以及武鋼寶鋼重組等一系列事件我是蠻意外的.
對於馬來西亞上市鋼鐵公司, 由於這幾個月的暴漲, 也隨著出現了大量高質量的分析, 這裡就不多說了.对于钢价对于钢铁行业的利好到现在再来说意义已经不大.
今天要說的, 是一家不是那麼鋼鐵股的鋼鐵股-LEONFB
嚴格來說, Leonfb不是鋼鐵生產商,
属于下游的下游, 主要從事貿易和鋼材加工的一家公司.
這家公司上市以來我都有留意, 因為除了鋼種和規模不同, 基本上是自己身處的行業當中.
說白了就是很有親切感. 除了鋼種不同, 基本業務格局基本相同.都是属于贸易和轻加工.
我会从3个方面来聊聊我的一些看法,
Income Statement
Financial Performance by Segment
Cash Flow
Balance Sheet
对于行外人士, 对于Leonfb的balance sheet可能会有一些误解.
因为有这非常高的Borrowing, Debt to Equity高达0.73,
而且cashflow在扣除Bank Overdraft之后竟然是负数.
Borrowing是事实, 必须尊重, 再此不想刻意为Leonfb做太多辩解.
不过有一点必须要提,
通过观察年报, 可以了解到, LEONFB其实大部分的borrowing是属于Bankers' Acceptances, (BA),
由于是钢铁加工/贸易是老本行, 对BA有一定了解.
简单的来说就是银行担保的一种付款方式, 有点类似LETTER OF CREDIT(LC)的作用.通过和银行借贷和担保来和钢厂购买原料.银行提供额度来做采购的周转并收取利息.
钢铁这一行一般上由于上游的现金流和成本压力/风险, 一般上不给账期, 顶多和老顾客做月结/到货付款.
而钢铁下游只能通过现金或者银行BA来购买原材料,
所以可以看到LeonFB的Account Payable是非常少的,
也就是说没有欠主要供应商货款, 都是通过BA采购, 欠的是银行.
高BA欠款, 低ACCOUNT PAYABLE, 这也算是钢铁下游加工的一种常态.
对我来说, 把Borrowing-BA的部分看成Account Payable去了解LEONFB的Balance Sheet,
或者用total Liability对比Total Assets, 可以比较清楚的了解实际情况.
当然, 会计上还是属于欠银行的债务, 这点没有任何争议. 不能忽略高BORROWING带来的影响.
有接下来有几点期待:
1. 保税仓库
按照2015年的ANNUAL REPORT, 位于Port KLANG Free Zone的Warehouse已经在DEC 2015完工.
这种Warehouse操作形式刚好本身的工作中有大概的了解,
之前我在中国和印度都有稍微接触和相关经验.
在中国叫保税仓, 在印度叫Bonded Warehouse,
主要是让出口商或者免税企业能在不需要缴税/退税直接从Warehouse进货,
此类货仓需要受到海关严格监管, 以防止企业有偷漏税行为.
对特定客户不但可以节省成本, 另一方面, 由于避开了退税的时间和过程, 对现金流方面也有很大的优势.
而且对LEONFB以PortKlang作为中转站, 来拓展出口业务有很大的帮助.
之前的钢铁股大涨潮, 各类分析满天飞,
相信也让很多人了解到为了保护本地钢铁业, 政府对钢铁股的各类税收是有多高.
Q1&Q2的 Qtr Report似乎还没见到新Warehouse的贡献, 从三月的新闻了解到, 那是因为正在等待有关当局批准运作的申请手续中. 相信在Q3 Q4会开始贡献.
2. 新加工厂
New Factory据说产能几乎让现有产能翻倍, 当然新厂需要时间来释放产能和引进新客户群.相信在Q3&Q4, 营业额能渐渐提高.
从年报里也可以了解到资金投入基本上也已经大部分完成.
3. 进军Steel Pipe Business
发展Steel Pipe Business其中一个主要原因是因为现有顾客群中有大量已知客户. 预计2018年中旬才会竣工和投产. 除了31m的土地之外, 预计另外投入70m作为厂房和Working Capital的投入. 这里暂时保持观望态度, 对近期业绩不会有太大影响.
Processing Facotry 和Freezone Warehouse是已经完成, 在Q1&Q2从Financial Report 中看不到显著的贡献, 接下来两个季度营业额大幅提升的可能性非常高.
当然, 有新的产能也要市场有相对需求才行.
4. 土地重估
这是一个完全被忽略的新闻.
July 28, 政府发函通知将征用Leonfb所属Supreme Steelmakers的厂房用地作为MRT2路线的发展用途. 至于征用价格还没说明.
从年报中可以了解说征用的2块土地的一些细节:
以上两块地分别是在1991年和2003年购买, 价格/估值分别是Rm917k和4.7m.
上星期看到MRT同样对MRCB的一片4074sqm的发展用空地做出收购, 开出的收购价180m, 所在地点靠近Bukit Bintang 一带, 出价高出附近的品均33000/sqm 许多, 看来出手还满阔气的, 只是不知道对不是GLC的Leonfb是否出手也同样阔绰?
我网上了解了一下leonfb两片土地所在地附近的低价, 距离MRCB那片地车程大概是20min, 附近厂房估值大概都是6000-9000/sqm, 考虑到迁厂赔偿和产业估值, 如果收购价在10000/sqm, 会在接下来贡献一次性30m左右的盈利(收购价35m-5.6m成本),
剩余未收购土地的重估, 也很可能让Leonfb的NTA从现在的0.78上升到0.9-1.00左右.
而现在的股价只是0.50, 只有NTA的一半
而且参考fy15 Annual Report, Leonfb还有位于shah Alam,1991年&2004年购买总面积296000sqf的厂房和土地没有重估.
所以Leonfb实际NTA绝对大于1.2-1.3,
单以NTA来看是严重被低估.
虽然MRT势必造成LEONFB迁厂的不方便, 不过相对的如果赔偿合理, 又释放了土地的价值, 个人看法还是利多于弊.
我对Leonfb的估值期待很简单,
EPS 10 cents
Dividend 3cents
PE 10x
LEONFB的股息政策是30%, 可是2015年只派了25.2%,
相信这也是让很多投资者失望的地方
如果明年Cashflow在前两年大量Investment之后进步,
明年派发30%股息应该是没问题的.
我预计如果市场稳定, 在新厂房和Warehouse的支持下, 钢铁价格能够维持, 要达到10cents EPS(31m Net Profit), 应该不难,
可以看到2014年在没有新产能, 市场正常之下的Net Profit 已经达到27.5m了.
PE方面,
相信明年市场应该会给出较高与合理的PE.
要留意钢铁的大势, 虽然Leonfb在FY14-16最坏的时候任然保持不错的盈利, 不过势必对刚建好新厂房和Warehouse的盈利和股价有很大压力.
写这篇分析的时候, 本人持有相关股票.
因为是本身的老本行, 难免对Leonfb有种熟悉感. (希望这种熟悉感不会带我去荷兰吧. )
本人买入有个人情感因素, 加上此股流通量非常低(有时一整天都没交易), 要买入的朋友请三思. 如果形势不对, 要跑都没量.
Leonfb暂时是继Airasia之后, 占我Portfolio第二位.
如果明年30大股东和2015年的持股数量没有太大变化,
而我又能坚持持有到明年31/3之后.
大概大家也能在年报上看到我的名字了吧.
( 因为Leonfb家族成员持股70% 以上, 市面上流通的股票本来就少, 造成Leonfb Top 30 Shareholder的门槛非常低....)
Chart | Stock Name | Last | Change | Volume |
---|
paperplane, you got the point, thats why no any positive contribution on Q2, wish Q3-Q4 thgs getting better.
2016-11-22 22:51
thanks for the sharing. good to hear from someone from the industry. LeonFB is one of the "steadier" steel company but whether it warrants PE of 10 times in a volatile and low margin industry is debatable
2016-11-23 09:47
其實以上分析是有很多對未來的期待, 還需要時間去證明對錯. Jay說得對, 市場是否能夠給出PE10還是一個未知數. 不過如果有給0.03cents dividend, 給個PE8的股價,其實我也很滿足了,
2016-11-23 12:09
haha, ya, market demand is worsen than i thk.... wish good luck for next few qtr and MRT land acquisition.
2016-11-24 19:21
ongkkh
Hello i like your articles, thanks for sharing.
2016-11-22 21:54