依华建台 SENDAI – 企业故事 & 未来展望

SENDAI成立于1984年，在2011年上市于大马主要板，是一家统筹承包商 (Turnkey Contractor) ，擅长以创新建筑方法，完成高度复杂的建筑项目。目前，SENDAI是世上最大的钢结构生产公司，坐拥7座分布在大马、阿联酋、卡塔尔、印度及泰国等战略性地点的钢结构生产设备，年产量达22万2000吨。它过去已完成不少标志性建筑和摩天大楼，如吉隆坡塔、双峰塔 【KLCC】、迪拜酒店及世界最高建筑哈里发塔【BURJ KHALIFA】等的结构钢工程。

SENDAI在昨天 (11/30) 发布了FY16Q3业绩。虽然其业绩成功转亏为盈，但是整体的核心盈利确实近两年的低点，主要因为手上重大的工程即将完工，而主要的新工程仍处于执行的初始阶段。此外，SENDAI在大马和中东的几个主要项目已延迟开工。基于建筑业务的收入都是按工程进展和进度而纳入进账，因此SENDAI这个季度的营收按年按季分别下滑21%和12%。

然而，管理层却在季报中强调，随着2017年多个主要项目展开，SENDAI有信心FY17的业绩将比FY16好。值得一提，截至FY16Q3，SENDAI在今年已获得大约RM1.80b的建筑合约。目前，其手上的建筑订单已累积高达RM2.70b，可维持未来一年半的盈利表现，是有史以来的高点。早前，管理层曾设下在FY17达到RM2.0b的营业额。按照目前手上订单来看，SENDAI的进度非常良好。

此外，SENDAI在近几个季度的盈利波动非常大，主要遭到外汇收益和投资减值动作影响。早在2012年，SENDAI曾以RM62.0m收购新加坡上市公司Technics Oil & Gas Limited (“TOG”) 的11.19%股权，以加强其油气装配领域的地位。它的成本价格大约介于每股SGD1.03至1.05。

在2016年4月，SENDAI增持TOG股权，提高至29.87%，成为最大单一大股东。SENDAI也委派代表进驻TOG的董事部，后者也正式成为联号公司。随着最新的增持股权，SENDAI入股TOG的每股平均成本，约为SGD0.73。

然而，TOG在近几年的业绩表现遭到油价低迷拖累，亏损连连，风光时期已过去。它在FY16Q1蒙受SGD1.20million净亏损，股价更一蹶不振。同时，它也面临数宗法律纠纷。更为严重的是，TOG已在今年6月暂停交易，最后交易价为SGD0.071。以SENDAI的成本价SGD0.73来计算，它在TOG的投资上已亏损93%！

因此，SENDAI早前的增持动作，以拉低投资成本，被视为失败之举。外界一致对这笔投资感到负面。在别无他法下，SENDAI唯有在FY16Q1和FY16Q2对这一笔投资做出了全数减值动作。它一共纳入RM101.71million的投资亏损， 是过去两个季度蒙受亏损的主要原因。目前，投资在TOG的数额已全数注销，SENDAI的业绩将在往后的季度恢复正常。

在FY16，中东国家的贡献占了SENDAI整体营业额的57%。由此而知，中东国家的经济走势和SENDAI的业绩走势有着牵连的关系。原油价格在过去2年从高峰每桶USD120+暴跌至最低每桶USD28+。这不仅造成油气企业减少支出，同时也影响SENDAI的油气业务。以产油为主要收入的中东国家在收入减少下，纷纷降低发展开销。受到油价崩跌影响，中东国家已明显降低高赚益的标志性工程颁发。根据SENDAI主席在AGM的讲解，中东合约的平均的赚幅从15%跌至12%左右。

近日，原油价格在多方的同意降低产油率后，走势已开始有了好转。这对于中东国家和SENDAI都是个利好消息。此外，早前卡塔尔和印度的两项大型工程因为有变动，而变动索偿又迟迟未付，也打压SENDAI的营运盈利的表现。值得一提，SENDAI也受惠于美元汇率走强，中东国家的货币与美元挂钩。

FY15和FY16对于SENDAI来说，并不是个好年。它的负面消息一波接一波，如业绩受TOG拖累；原油价大跌，成本管控不好，赚幅下滑；失去“清真股”的地位，惨遭卖压。SENDAI的股价也像吃了泻药，在过去一年多大跌超过50%。

然而，SENDAI的情况近期开始有了好转。在近2年面对的问题，SENDAI已经一一熬过来，包括订单放缓、投入大笔资金设立油气业务、收到工程更改令、成本超支、投资在TOG的资金全数拨备等。

今日，有2家投行已下修SENDAI的目标价至0.54和0.60。他们对于SENDAI的2艘起重船尚未获得任何租约感到担忧，存有无法准时付债的风险。同时，他们认为SENDAI有可能在FY16Q4对于一项迪拜的工程进行至少RM10.0m的拨备。这些都是一些潜在的风险。

整体来说，本专页认为SENDAI的全部坏消息似乎已浮出水面，也已反映在股价上。以目前强劲建筑订单在手，只要SENDAI更好拿捏营业额与成本水平以及按照时间表执行工程，股价底部反弹只是时间上的问题。未来6个月至1年，我们拭目以待。

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